本刊特约作者 路漫漫／文
最近一年，华录百纳（300291.SZ）进入多事之秋。
2017年10月，实际控制人中国华录集团有限公司（下称“华录集团”）表示，计划自当年10月11日起6个月内增持公司股份。增持金额累计不超过两亿元。华录集团直接持有公司7.68%的股份，通过全资子公司华录文化产业有限公司（下称“华录文化”）持有公司17.55%的股份，合计持股比例占公司总股本的25.23%。http://www.yixiin.com/photo/
截至2017年11月3日，华录集团增持公司股票共计220.68万股，占总股本的0.27%，增持行为投入金额约2981万元，后续无再增持。同时，华录集团在实施增持行为中，由于工作人员操作失误，将“买入”操作成“卖出”，还以13.50元/股卖出公司股票两万股。后因涉及华录集团整体产业布局调整，结束本次增持计划。计划增持不超过两亿元，实际增持不到3000万元就草草收场了。
很快，华录文化称，为积极响应党的“十九大”关于文化产业发展的有关要求，为华录百纳引入新的优质股东资源，带来新的业务资源和市场化的经营机制，增强公司的盈利能力，推进华录百纳可持续发展，华录文化拟通过公开征集受让方的方式，协议转让持有的公司股份。
2018年3月，盈峰投资控股集团有限公司（下称“盈峰集团”）、宁波普罗非投资管理有限公司（下称“普罗非”）组成的联合受让方签署了股份转让协议，转让完成后，华录文化不再持有公司股份。盈峰集团与普罗非为一致行动人，合计拥有华录百纳17.55%的股权，成为第一大股东。
盈峰集团的控股股东、实际控制人为何剑锋；普罗非的控股股东顺德君域，实际控制人为美的集团的何享健；而何享健为何剑锋之父。
业绩跳水
2018年上半年度，华录百纳交出上市以来最差的成绩单。期间实现营业收入3.26亿元，较上年同期减少62.77%；利润总额为-2.76亿元，较上年同期减少435.21%；归属于上市公司股东的净利润为-2.67亿元，较上年同期减少513.51%。
华录百纳称，报告期内，综艺栏目《小镇故事》招商收入低于预期，综艺栏目《跨界歌王》（第三季）参与方式改变，综艺栏目项下收入大幅减少。同时，为控制经营风险、加快应收账款周转，内容营销收入也大幅下滑。并且，公司按照相关会计政策计提相应的存货跌价准备和计提坏账准备，也影响当期利润。
以全线溃败来形容华录百纳也不为过。2018年上半年糟糕的业绩只不过是2017年的延续而已。2017年度公司实现营业收入2.25亿元，比上年同期减少12.71%；利润总额为1.07亿元，较上年同期减少72.61%；净利润为1.1亿元，较上年同期减少70.88%。
业绩一直在增长的华录百纳为何突然到2017年跳水呢？在年报中，华录百纳给出两个理由：（1）受行业整体招商和市场竞争加剧影响，报告期内综艺板块利润不达预期；（2）公司根据减值测试结果计提商誉减值，对利润亦有一定负面影响。
影视娱乐行业依然火爆，2017年华录百纳业绩为何这么差？
回顾以往，华录百纳的业绩变动有着非常经典的中国股市的特征。上市前业绩飞快发展，2008年净利润只有1595万元的华录百纳，在2011年增至8440万元。为了上市，华录百纳和很多公司一样在业绩上做足了功夫。上市之后业绩一般，2012年净利润10730万元，2013年12337万元，比起很多上市后立马业绩变脸的公司，华录百纳已经算好的了。
在使出并购大招后，业绩快速增长。2014年华录百纳豪砸25亿元并购，这一年净利润1.49亿元，比起2013年没有增长多少，但并购贡献了业绩的半壁江山，否则华录百纳2014年净利润就会大幅下滑。在业绩承诺期，被并购方拼命搞业绩，精准完成业绩承诺，华录百纳的业绩当然非常靓丽，2015年净利润暴增至2.67亿元，2016年再创历史，达到3.78亿元。业绩承诺期满后，被并购方业绩跳水，华录百纳2017年盈利锐减至1.1亿元、2018年1-6月直接亏损2.67亿元。2016年、2017年被并购方业绩贡献超过八成，剔除被并购方的业绩，2015年至2017年，华录百纳的净利润也不过是几千万而已，远远不如上市前。
财源滚滚
华录百纳主营电视剧、电影的投资制作。凭借过往突飞猛进的优秀业绩，华录百纳IPO以82.46倍发行市盈率成功募集资金总额6.75亿元，并于2012年2月在深交所上市。
2014年10月又通过发行股份购买资产并募集配套资金，总额为8.1亿元。
并购带来的业绩很好地掩饰了华录百纳实际业务的萎靡不振，除了短期增厚业绩，还可以刺激股价，另外可以募集更多巨额资金。所以在2014年完成并购之后，有了蓝色火焰带来的业绩，华录百纳向外界展现了绩优成长股的形象，在股价暴涨的情况下，2015年华录百纳迅速抛出定增方案。定增进行的非常顺利，2016年9月又融资21.91亿元。
两年一次融资，股市成了印钞机，华录百纳三次融资进账36.76亿元。
但这些资金到底带来多少业绩呢？
IPO募投项目效益大幅减少。2012年、2013年、2014年、2015年1-9月产生的效益分别为6728.59万元、7134.77万元、4569.79万元、2058.10万元。2012年、2013年，华录百纳的净利润分别比2011年增加3260.57万元、3896.38万元，2014年扣除并购回来的业绩，华录百纳的净利润竟然比2011年还减少了529.22万元，三年新增净利润合计6227.73万元。2012年至2014年，华录百纳IPO募投项目效益累计1.84亿元，但为何同一时期公司的净利润仅仅增加数千万？IPO募投项目效益数据是否真实？
不计算超募项目，唯一一个募投项目 “影视剧业务营运资金”的效益一开始挺好，不过很快就变得非常糟糕了，2012年、2013年、2014年、2015年1-9月产生的效益分别为6728.59万元、7134.77万元、1267.07万元、-397.38万元。
2014年配套募集资金效益体现在被并购方。
2016年募集产生的效益也大幅缩水。当年产生效益高达3.15亿元，年报显示4个募投项目均达到预计效益。但2017年产生效益1.75亿元，年报显示，只有1个募投项目达到预计效益，有2个不适用，有1个未达到预计效益，并且3个募投项目发生变更。2017年4个募投项目仅仅投入了1.44亿元，其中2个募投项目零投入，截至2017年末，累计投入10.19亿元，最大的一笔支出为2016年10月置换预先已投入募集资金投资项目的自筹资金金额7.82亿元。2018年上半年仅仅投入了533.65万元，产生效益470.90万元。
2016年、2017年华录百纳净利润分别为37846万元、11020万元，其中八成上是并购进来的蓝色火焰贡献的。那么，2016年及2017年其他募投项目效益体现在哪里？
蓝色火焰神奇不再
2014年10月，华录百纳以25亿元的总对价并购综艺栏目制作商和内容营销服务商广东华录百纳蓝火文化传媒有限公司(下称“蓝色火焰”)。本次并购产生商誉20.08亿元。
蓝色火焰2012年、2013年分别盈利6163.27万元、9058.66万元。其2014至2016年累计净利润预测数为7.63亿元，截至2016年度期末，累计实际净利润为7.64亿元，累计超额完成承诺业绩154.98万元。经计算，补偿义务人不需要对华录百纳进行业绩补偿——这是何等精准的承诺业绩啊。
为了完成业绩承诺，蓝色火焰不用交企业所得税的全资子公司喀什蓝色火焰文化有限公司（下称“喀什蓝火”）直接开挂——蓝色火焰绝大部分利润来自该公司。http://www.yixiin.com/news/
喀什蓝火由蓝色火焰于2014年1月以现金方式出资设立，法定代表人为胡刚，设立时注册资本为1000万元，实收资本为1000万元。自2014年起，享受五年内免征企业所得税的优惠政策。
既然可以不用交企业所得税，喀什蓝火当然也就不用客气了，直接做业绩就可以了。2014年至2016年的业绩承诺期，喀什蓝火分别盈利2.23亿元、2.47亿元、2.73亿元。使命完成后，2017年业绩跳水，只有1.50亿元盈利。2018年上半年亏损1.55亿元。
为了蓝色火焰能够完成业绩承诺，华录百纳不惜以重金支持。2016年初，下属子公司欠华录百纳1.72亿元，到了年末暴增至10.52亿元，募集资金到位，华录百纳立马支援蓝色火焰。暴降的业绩使得高高在上的商誉“摇摇欲坠”。华录百纳2017年对蓝色火焰计提商誉减值准备4215.95万元。由于2017年已经不是业绩承诺期，所以商誉减值损失只能由上市公司承担，蓝色火焰原股东非常精明地躲过一劫。目前，广东蓝火、喀什蓝火公司因经营业务款项纠纷等事项，部分银行账户已被冻结。
商誉减值准备来袭
2018年6月末，华录百纳的第一大资产——商誉金额为19.66亿元，占总资产的29%，计提商誉减值准备为5187.54万元，占商誉总额的比例仅仅2.57%。
业绩承诺期一过，并购回来的蓝色火焰的业绩一落千丈，根本无法支撑高达20亿元的商誉。虽然已经在2017年计提了数千万商誉减值准备，但仅是热身而已，接下来减值准备计提将是惊人，承诺期完成的7.64亿元业绩估计都填不了这个窟窿。
当初，根据蓝色火焰的发展进度、竞争环境及市场供需情况，预计其将在2018 年后进入稳定阶段，故将2014年至2018年作为评估的预测期。企业经营业务及营业期无明确限制，故收益期按永续确定。2014年至2019年，蓝色火焰的净利润分别为1.98亿元、2.49亿元、3.12亿元、3.69亿元、3.99亿元、3.83亿元、3.83亿元。
多么漂亮的成长曲线！但2018年蓝色火焰的业绩能有预测的零头都不错了。
而20亿元的商誉减值损失即将来临。
失控的应收账款
营业收入增长了，业绩上去了，巨额融资款到手了，但应收账款的回款却越来越慢，远远超过营业收入的增加。即使2017年营业收入下滑，但依然阻挡不了应收账款的增加。2015年至2017年，营业收入分别增长148.15%、36.61%、-12.71%，而应收账款分别增长57.11%、97.31%、13.42%。截至2018年6月末，应收账款净值17.68亿元，而计提坏账准备3.40亿元，计提比例16.14%。糟糕的回款导致经营现金流入不敷出。2014年至2017年，经营活动产生的现金流量净额为-5762万元、-14380万元、-46202万元、7096万元。
与同行业的上市公司相比，华录百纳的回款最差劲，应收账款周转天数最长，远远超过华策影视（300133.SZ）、华谊兄弟（300027.SZ）。
负债方面，华录百纳控制得非常好。预收款项寥寥无几，应付账款比较少。不知道是华录百纳信用没有另两家公司那么好，还是华录百纳财大气粗。
应收账款数额越来越大，导致坏账准备的计提越来越多。客户的回款华录百纳是不可控的，但坏账准备的比例，华录百纳是可以自由升降。公司根据2017年4月9日第三届董事会第四次会议决议，对应收款项会计估计进行变更。
坏账准备计提比例大幅下降，对2017年的影响非常重大，将陷于亏损的华录百纳硬生生救了出来。2017年华录百纳的净利润只有1.1亿元，而坏账准备计提比例的降低增加利润1.68亿元。
官司缠身
2018年半年报，华录百纳一口气披露了19起诉讼事项。一直鲜有诉讼发生的华录百纳为何突然冒出如此之多的诉讼呢？
涉案金额上千万的有7起，其中蓝色火焰6起。
涉案金额最大的为7417.18万元。上海东方娱乐传媒集团有限公司诉广东蓝火广告合同纠纷案，上海东方请求广东蓝火支付广告费、违约金、律师费并承担诉讼费。2018年4月18日，法院调解书确认：广东蓝火分五期向上海东方支付合同剩余款项6343.51万元；广东蓝火于2018年6月27日前向上海东方支付律师费、滞纳金、受理费共计150万元。
涉案金额第二多为5124.22万元。广东蓝火诉印纪影视娱乐传媒有限公司广告合同纠纷案，广东蓝火请求印纪影视支付广告费、违约金及受理费、保全费等诉讼费用。目前案件正在审理中。借壳上市的印纪传媒（002143.SZ）早已风雨飘摇，大股东的股权早已被轮番冻结，而该公司业务发展低于预期，经营业绩降幅较大，持续盈利能力存在较大不确定 性，资金筹集困难。
声明：本文仅代表作者个人观点；作者声明：本人不持有文中所提及的股票
