■梁 斯
2018年12月19日，中国人民银行官网发布题为“人民银行进一步增加流动性投放，市场流动性合理充裕”公告。公告指出，19日央行通过公开市场逆回购操作投放流动性600亿元，本周以来已累计投放4000亿元，保持了市场流动性合理充裕，银行体系流动性总量上升，市场利率走势平稳。此次央行公告，值得关注的主要有以下三点：http://www.yixiin.com/sell/
一、货币市场基准利率基本确定，DR007（7天期存款类金融机构质押回购加权利率）已成为核心利率指标。关于货币市场基准利率长期以来一直是市场关注的焦点，Shibor（上海银行间同业拆放利率）、R（银行间质押式回购加权利率）和DR是市场争论可能成为基准利率的品种。此次央行官网首次直接表述其关注的利率指标，这与之前央行行长易纲在谈及货币政策框架中利率走廊的表述一致，DR007已成为货币市场利率中枢，央行已将其作为货币市场基准利率。但需要注意的是，在前期市场出现不稳定时，DR与其他利率品种利差迅速扩大，这说明其在市场波动时尚不能有效引导其他利率品种。由于消除了信用风险，在市场震荡加剧时，即使DR平稳也并不能说明市场流动性供求稳定。如果央行单一依靠DR判断市场流动性供需情况，可能会出现信息失真，后续还要进一步摸索和强化DR作为基准利率的作用。
二、“量”“价”已同步作为央行重点观测指标。近段时间以来，保持流动性“合理充裕”已作为央行在流动性供给方面的核心表述。事实上，合理充裕有两层含义：一是“合理”，即结构分布合理。意指流动性供给相对于整个市场来说是合适的，这是结构问题。也就是说，央行投放流动性，一级交易商进行二次分配后流动性的结构分布是合理的，最终表现是货币市场利率稳定。二是“充裕”，即总量供给合理。央行在综合既有信息，同时进行市场前瞻后确定流动性投放总量，对于市场需求来说是充裕的，能够满足市场总体需求，并消除可能存在的市场波动。因此，所谓“合理充裕”是综合量价两方面做出的表述。在二季度货币执行报告中，央行专栏详细解释了“量”“价”问题，在货币政策框架转型逐步完成后，货币市场利率相较于流动性总量将成为央行更加重要的观测指标。
三、货币政策将综合考虑内外部因素，但需以内部为主。中国现阶段的经济金融体量要求货币政策需要具备足够独立性。在国内经济下行压力不减、企业融资问题亟待解决的背景下，货币政策应主要考虑国内经济发展。后续央行仍将致力于维护流动性合理充裕确保实体经济融资稳定，这主要有两方面含义：一是要维护信贷供给总量，解决“融资难”。二是要降低融资成本，解决“融资贵”。但货币政策本质是总量政策，需要配合更多的结构性工具，例如近期创立的定向中期借贷便利（TMLF），仍是为解决结构性融资难融资贵的问题。另外，对于市场普遍担心的中美利差问题，国际收支数据显示我国跨境资本流动整体平衡，近期人民币汇率逐步趋稳，如果没有突发事件的影响，后续出现大规模资本外流可能性不大。因此，在资本流动不发生太大变化情况下，即使美联储继续加息，央行也无必要采取操作推动市场利率上移。但若出现突发事件影响，央行还需根据实际情况灵活调整政策力度进行应对。
（作者单位：中国银行国际金融研究所） http://www.yixiin.com/quote/