在ETC行业市场情绪高涨的背景下，高新兴（300098.SZ）也欲站上风口，在此行业展开布局。
根据交易预案，此次高新兴拟以发行股份的方式收购ETC设备供应商广州市埃特斯通讯设备有限公司（以下简称“埃特斯”）51%股权，标的股权对应预估作价在1.887亿元至2.04亿元之间。
长江商报记者注意到，在去年增收不增利的情况下，今年以来，乘着ETC政策东风，埃特斯业绩高速增长，今年前八月营收净利润分别达到2.62亿元、2451.25万元，为去年全年的两倍有余。
但与此同时，截至今年八月末，埃特斯资产负债率由上年末的21.84%暴增至66.9%，已处于较高水平。而相较于期末标的净资产1.05亿元而言，3.7亿至4亿元的整体估值增值率也高达252%至280%。
在此情况下，交易对手方仍作出未来三年标的累计净利润不低于2.2亿元的业绩承诺。但随着市场热度消退，行业周期变化也成为埃特斯是否完成业绩承诺的关键因素。
另一方面，近年来屡屡通过对外并购提振业绩的高新兴，其盈利质量也不容乐观。
长江商报记者粗略计算，在2013年扭亏为盈后，近六年半时间内，高新兴净利润累计达到17.72亿元，但其经营活动产生的现金流量净额却为-4.46亿元，与业绩增长严重背离。
拟购标的业绩存较大波动
前日，高新兴披露发行股份购买资产预案。上市公司拟通过发行股份的方式购买李燕持有的埃特斯51%股权。本次交易完成后，上市公司将持有埃特斯51%的股权。
截至预案公告之日，经初步预估，标的公司100%股权的预估作价为3.7亿元至4亿元，即标的股权对应预估作价为1.887亿元至2.04亿元。
交易预案显示，埃特斯成立于2001年，是一家专门从事智能交通产品和设备的研发、设计、生产的高新技术企业，同时也是国内首批通过交通运输部电子不停车收费专用短程DSRC国家标准检测的公司，获交通运输部核准ETC关键设备供应商。
目前，除了本次交易对方李燕直接持有埃特斯57.65%股权之外，广东省人民政府旗下全资孙公司广东利通科技投资有限公司持有埃特斯剩余42.35%股权。
长江商报记者注意到，在当期ETC行业风口下，埃特斯今年以来业绩增长明显。但横向对比，其业绩持续性及稳定性也值得关注。
财务数据显示，2017年、2018年和2019年前八月，埃特斯分别实现营业收入9371.42万元、10699.24万元、26194.05万元，净利润1553.86万元、1120.42万元、2451.25万元。
其中，去年埃特斯营业收入和净利润同比分别增长14.17%、-27.9%，增收不增利。但今年前八月，标的营收和净利润均已达到去年全年的两倍有余。
但与此同时，埃特斯今年以来负债水平也迅速攀升。截至各报告期末，其资产总额分别为1.15亿元、1.4亿元、3.16亿元，负债总额分别为0.16亿元、0.31亿元、2.12亿元，资产负债率分别为14.2%、21.84%、66.9%。其中，埃特斯的总负债均由流动负债构成，流动负债占流动资产的比例分别达14.7%、22.32%、67.63%。
截至今年8月末，埃特斯所有者权益为1.05亿元。尽管交易双方尚未确定标的估值，但以其预估作价3.7亿元至4亿元粗略计算，埃特斯100%股权预估作价较其净资产增值252%至280%。这也意味着交易完成后，高新兴合并资产负债表将新增大额商誉。
与此同时，交易对手方作出业绩承诺，2019年至2021年，埃特斯累计净利润不低于2.2亿元。上市公司还将对埃特斯业绩承诺期末的应收账款的后续回收情况进行考核，考核基数为埃特斯截至2021年12月31日经审计的应收账款账面余额的90%。
需要注意的是，ETC产品目前处于全国性政策主导力推阶段，强有力的政策成为ETC行业需求短期急剧释放的主要驱动因素。虽然ETC行业目前处于市场需求爆发的快速发展阶段，但一旦市场达到较高渗透率，市场需求增速将相应下降，行业的周期变化将对标的公司的生产经营和财务状况产生影响。
近年来利润高速增长与现金流背离
高溢价收购风口产业公司，只是高新兴近年来对外扩张业务版图的缩影。
公开资料显示，高新兴原先是通信运维综合管理服务系统的产品供应商，主要产品为通信基站/机房运维信息化产品和通信基站/机房节能产品。
2010年上市后，在电信运营商基础设施投资规模放缓以及市场竞争激烈的背景下，高新兴业绩承压，连续三年净利润下降，2012年就陷入亏损。
在从通信监控回归大安防后，2013年高新兴完成大安防行业布局，业绩得以止跌回升。同时，高新兴通过外延式并购展开业务布局。
2011年，高新兴使用IPO超募资金1.785亿元收购讯美电子51%股权。2015年，公司以12.88亿元的价格完成对创联电子100%股权和国迈科技90%股权的收购。2016年，高新兴1.48亿元收购中兴智联84.86%股权，次年再分别以9258.3万元和6.81亿元的价格取得中兴物联11.43%和84.07%股权。
多笔并购完成后，高新兴整体盈利能力有了飞速提升。2013年至2018年，公司分别实现营业收入5.37亿、7.37亿、10.81亿、13.08亿、22.37亿、35.63亿，净利润分别为0.54亿、1.29亿、1.4亿、3.16亿、4.08亿、5.4亿，区间整体增幅分别达到5.6倍、10倍。
但与此同时，由于多数为高溢价收购，截至2018年末，高新兴商誉账面价值由刚上市时的0增长至17.42亿元，占期末公司总资产的比例达到20.86%。
日前高新兴披露的半年报显示，公司业绩增长再次停滞。今年上半年，公司实现营业收入16.14亿元，同比增长15.23%；净利润1.85亿元，同比减少26.12%。
长江商报记者注意到，尽管高新兴表示业绩下降主要与公司加大研发投入以及管理费用增长相关，但与此同时公司现金流能力恶化也较为明显。
中报显示，截至今年上半年末，高新兴应收账款账面价值高达22.43亿元，同比增长110%，远超同期营收增速，同时也较上年末的17.32亿元增加5.11亿元，增长29.5%。
截至报告期末，高新兴存货账面价值也达到6.29元，应收账款和存货合计28.72亿元，占期末公司流动资产的比例为65.8%。
随着应收账款大幅增长，近年来高新兴的盈利质量也不佳。自此前扭亏为盈后，2013年至201年上半年，高新兴经营活动产生的现金流量净额为-0.26亿、-1.4亿、-1.19亿、2.8亿、1.13亿、-1.55亿、-3.99亿，合计为-4.46亿元，而同期公司净利润累计达17.72亿元。
值得一提的是，今年半年报中，高新兴旗下净利润影响超过10%的子公司仅有创联科技和物联科技（原中兴物联）披露财务数据。报告期内，两家子公司分别实现营业收入1.72亿、5.09亿，上年同期为1.76亿、5.21亿；净利润分别为5573.5万、5026.9万，上年同期分别为7747万、6369万。
截至报告期末，高新兴收购创联科技、国迈科技、智联科技（原中兴智联）、物联科技等分别产生商誉8.2亿、1.48亿、1.4亿、5.32亿，尚未发生商誉减值情况。