丹化科技110亿资产重组终将成行 “万方系”卷土重来再投反对票
10月7日，丹化科技（600844，SH）公告了《发行股份购买资产暨关联交易报告书》，称拟以不低于3.66元/股的发行价格，向江苏斯尔邦石化有限公司（以下简称斯尔邦）全体股东发行股份，购买其持有的100%股权，最终交易价格达110亿元。该项交易完成后，上市公司实际控制人将由江苏省丹阳市人民政府变更为缪汉根、朱红梅夫妇。
但就在约4个月前的6月13日，丹化科技曾发布相关资产重组预案，在董事会召开会议审议发行股份购买资产的整体方案时，有2名董事投了反对票，1名董事投了弃权票。
值得注意的是，这3名董事均曾在万方投资控股集团有限公司（以下简称万方集团）旗下各家公司中任职或持有股份。而在9月29日的董事会会议上，这3名董事对整体方案悉数投出反对票。
10月9日，《每日经济新闻》记者致电投出反对票的丹化科技董秘杨金涛。他表示，重组报告书相关数据的真实性存疑，且内容存在“硬伤”。
不过，丹化科技在回复记者的邮件中表示，此次重组系响应国家对国有企业混合所有制改革的要求和政策安排。再者，同行业企业整合，通过重组注入盈利能力较强的优质资产，有利于上市公司做强做大。
不会处置现有乙二醇业务
资料显示，丹化科技成立于1993年9月，是国内煤化工上市公司龙头之一，其主营业务为煤制乙二醇并联产草酸，其中乙二醇是公司主营产品。
受大环境以及上下游产品价格波动等因素影响，丹化科技经营业绩波动较大。2016年~2018年及2019年半年度的上市公司财报数据显示，其扣除非经常性损益后归属母公司股东净利润分别为-1.71亿元、3442.56万元、-1196.76万元及-1.12亿元。其中，主营产品乙二醇同期的业务收入分别为5.36亿元、8.15亿元、8.35亿元和1.86亿元，毛利率则分别为- 0.95%、26.33%、20.19%（2019年半年报未披露）。
上交所也曾就此次资产重组两度向丹化科技发出问询函，其中涉及到上市公司的煤制乙二醇业务。丹化科技方面在7月14日的回复中称，公司在现代新型煤化工领域具备一定的先进技术储备和项目实施经验，掌握拥有自主知识产权的煤制乙二醇生产技术，是国内较早开展以褐煤为原料生产乙二醇的高新技术企业。
本次重组标的公司斯尔邦的核心原材料为甲醇，煤制甲醇与煤制乙二醇同属煤化工范畴。对于二者业务之间的协同作用，丹化科技方面解释称，从工艺流程来看，煤制乙二醇和煤制甲醇两者的生产工艺中，均包含“煤制合成气”这一重要工段，另外后续产品合成过程也均为铜系催化剂存在下的合成反应。
而根据7月22日回复函内容，丹化科技称根据现有规划及本次交易的方案，公司不涉及对现有煤制乙二醇业务进行处置的安排，亦不存在将现有煤制乙二醇装置改造用于煤制甲醇生产的计划。
在回复《每日经济新闻》记者的邮件中，丹化科技方面也称其将保留乙二醇业务，并利用标的资产的经营优势，“积极发挥双方协同效应、优化现有化工产业布局”。
“万方系”投票反对
如果说一家公司产品的市场价格波动只是外部因素，那么公司董事会存在内部矛盾就较为棘手了。
今年6月13日，丹化科技发布《发行股份购买资产暨关联交易预案（全文）》，拟以3.66元/股的价格，向斯尔邦股东盛虹石化集团有限公司（以下简称盛虹石化）、建信金融资产投资有限公司、中银金融资产投资有限公司、连云港博虹实业有限公司（以下简称博虹实业）购买其持有的斯尔邦100%股权。
不过，相关议案遭到2名董事反对——董事李利伟和独立董事张徐宁对部分议案投了反对票。而关键人物、上市公司董事兼董秘杨金涛对所有议案投了弃权票，弃权理由是“拟收购资产估值水平偏高，对上市公司股价提振有限”。
而在10月7日公告的最新一次董事会会议中，对相关议案投出反对票的董事增至3名。另外，独立董事郑万青对议案第二项之（十六）项业绩对赌期投了反对票，反对理由为“只同意5年”。
与上次投出弃权票不同，此次杨金涛对所有议案投了反对票，反对理由为：“交易对手产品价格周期性强，未来可能产能过剩，因估值高，需延长业绩对赌期至少五年。交易对手自身利润波动较大，应加审2019年度财务报告。2019年4月归还的大股东借款应继续检查，且应计息。”
《每日经济新闻》记者注意到，除了独立董事郑万青是浙江工商大学法学院教授，其他投反对票的董事及独立董事均曾在万方集团旗下各家公司中任职或持有股份。
启信宝数据显示，董事李利伟在2018年10月15日前担任北京万方新源科技发展有限公司和北京鼎视佳讯科技有限公司的监事；独立董事张徐宁在今年6月17日前担任万方发展（000638，SZ）董事；董事兼董秘杨金涛曾在2018年10月18日前担任北京万方鑫润基金管理有限公司董事。
10月9日，杨金涛回应《每日经济新闻》记者称，由于此次出具了明确的评估报告，他个人发现重组报告书问题较多，存在“硬伤”，且真实性存疑，因此明确反对。
虽然针对本次资产重组投出了反对票，但“万方系”此前也有过向上市公司置入资产的打算。
2018年9月3日，丹化科技发布公告称，拟分别向万方矿业投资有限公司（以下简称万方矿业）、田小宝、文小敏发行股份购买其合计持有的郴州饭垄堆矿业有限公司（以下简称饭垄堆矿业）100%股权，其中万方矿业持有饭垄堆矿业45%的股份。彼时，这一交易初步估值为11亿元。但在2016年7月万方矿业收购饭垄堆矿业时，后者的估值仅为1600万元，且此后2016年及2017年的营业利润均为负。
不过，今年3月25日，丹化科技终止了相关资产重组议案，表示“公司及交易对方认为现阶段继续推进本次重大资产重组的有关条件不成熟”。
对于是否对此前资产置入遇阻不满，从而反对丹化科技引入其他股东的问题，杨金涛表示，这是两码事，二者之间“没有特别大的关联关系”。而对于其本人未来去留，杨金涛称由董事会安排。
估值是否合理引争议
根据最新发布的资产重组报告书，斯尔邦是一家专注于生产高附加值烯烃衍生物的民营石化企业，以甲醇为主要原料制取乙烯、丙烯、C4等，进而合成烯烃衍生物。报告期内，斯尔邦主要产品包括丙烯腈、MMA等丙烯下游衍生物，EVA、EO等乙烯下游衍生物。
相关财务报表显示，2016年~2018年以及2019年1~4月，斯尔邦主要产品收入分别为16.93亿元、73.08亿元、109.70亿元、36.43亿元。
此次交易完成后，斯尔邦股东盛虹石化及其一致行动人博虹实业将持有丹化科技约63.86%股份，盛虹石化将成为上市公司的控股股东，丹化科技实际控制人将变更为缪汉根、朱红梅夫妇。
根据中联资产评估集团有限公司出具的《标的资产评估报告》，以2018年12月31日为基准日，斯尔邦的评估价值为101.2亿元，较账面净资产增值43.30亿元，增值率为74.79%。经协商，本次交易的基准日后标的资产完成增资10亿元，因此本次交易的标的资产交易价格为110亿元。
对于这一评估价格，董事李利伟认为“评估值过高”，董事张徐宁则认为“评估价格不够公允”。
根据丹化科技与交易对方签署的《盈利预测补偿协议》及其补充协议，补偿义务人盛虹石化、博虹实业承诺，斯尔邦2019~2021年扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润分别不低于7.5亿元、10.5亿元、10.5亿元。
而在杨金涛看来，由于“估值高”，因此“需延长业绩对赌期至少五年”，董事张徐宁也表示“对赌期短，承诺不够”。
对于此次收购，丹化科技方面则称，公司置入盈利能力较强的化工资产，主营业务将新增高附加值烯烃衍生物的研发、生产及销售，主要产品范围将进一步涵盖丙烯腈、MMA、EVA、EO及其衍生物等一系列多元石化及精细化学品，盈利能力得到大幅改善，有利于提升上市公司持续经营能力，最大限度地保护上市公司全体股东，尤其是中小股东的利益。
《每日经济新闻》记者了解到，斯尔邦拥有全球最大的单套MTO生产装置，年消耗甲醇240万吨，目前全部外购。而从2014年开始，国内甲醇产能增速放缓，2018年产能一度同比下滑。
对此，丹化科技在邮件中回应称，斯尔邦处于化工产业链的中游环节，主要通过对甲醇等上游化工品的生产和加工取得相应利润。在短期内，斯尔邦主要产品的价格波动可能与甲醇价格出现波动有关，这会进而导致生产企业业绩出现波动。但从中长期来看，由于行业价格传导机制相对通畅，出现长期背离行业整体景气度的价格趋势可能性较低，中游企业能够获得较为稳定的产品利润率。
丹化科技还表示，斯尔邦所需甲醇既有以陆运为主的国内采购，又有以海运为主的境外进口，同时保持了一定的甲醇库存储备，有利于控制甲醇采购价格、保障甲醇供应稳定。
丹化科技方面还表示，从2019年1～6月斯尔邦的各类产品市场均价来看，丙烯腈、EVA市场价格均位于长期平均价格的波动区间；MMA、EO及其衍生物市场价格均处于近十年以来历史价格波动的底部区域。从市场供求情况来看，斯尔邦各主要产品需求保持不断增长，价格能得到较强支撑。
在回应邮件中，缪汉根、朱红梅夫妇称，公司将重点探索发展高端聚合物新材料等产业，结合连云港徐圩新区周边化工产业集群优势和MTO装置现有产物，推动资源整合、优势互补。另一方面，斯尔邦未来将择机向上游原材料供应领域延伸发展，力图降低甲醇等原材料价格波动风险，从而提高公司综合盈利能力和抗风险能力。
尽管“万方系”对本次资产重组有诸多质疑，但就目前的公告信息来看，丹化科技及斯尔邦方面对上市公司未来的发展还是颇有信心。而对于重组完成后上市公司的业绩表现，《每日经济新闻》记者也将持续关注。
每经记者 黄鑫磊 每经编辑 梁 枭
